Корпорация  "ОЦЕНКА"
независимая оценочная компания
Корпорация "ОЦЕНКА" info@koo.ru +7(495)7268674 +7(495)9993419

Оценка бизнеса предприятия доходным подходом

Что такое доходный подход

Доходный подход к оценке бизнеса – это совокупность методов определения стоимости на основании прогнозных величин будущих доходов от ведения бизнеса. Доходный подход основан на базовом принципе, в соответствии с которым стоимость бизнеса предприятия равна текущей стоимости его будущих доходов. Этот подход применяется только для оценки действующего бизнеса, чьи будущие доходы могут быть достаточно точно определены.

Больше всего в оценочной практике используются два основных метода доходного подхода – это метод дисконтированных денежных потоков (ДДП) и метод капитализации прибыли.

Метод ДДП используют, когда есть основания полагать, что будущие денежные потоки предприятия будут сильно отличаться год от года (для оценки нового и быстро развивающегося бизнеса, для нестабильно работающих компаний, для предприятий, которым предстоит крупная модернизация производства и т.п.).

Метод капитализации прибыли обычно применяют, когда прибыль бизнеса год от года стабильна и есть основание полагать, что в будущем эта стабильность получения прибыли сохранится или изменения будут плавными, предсказуемыми, с одинаковым темпом роста на протяжении всего прогнозного периода.

Расчет стоимости бизнеса методом капитализации прибыли

Рассмотрим более подробно практическое применение доходного подхода для оценки бизнеса предприятия на примере с использованием метода капитализации прибыли.

Сущность данного метода выражается формулой V=I/R, где:

V – рыночная стоимость бизнеса предприятия;
I – величина чистой прибыли;
R – ставка капитализации.

Предположим, что оцениваемое предприятие – ООО «NN» - функционирует и развивается как бизнес с 2000 г. Предприятие занимается розничной торговлей мужской и женской одеждой под торговой маркой «NN», которую осуществляет в своем фирменном магазине, расположенном в г. Москве. Других магазинов, отделений или филиалов ООО «NN» по состоянию на дату оценки не имеет.

Анализ деятельности ООО «NN» как действующего бизнеса показал, что по состоянию на дату оценки предприятие уже прошло стадию становления и сейчас находится в стадии устойчивого функционирования, когда доходы и расходы предприятия можно достаточно точно предсказать. Исходя из этого, для проведения оценки был выбран метод капитализации прибыли.

Практическое применение метода капитализации прибыли при оценке бизнеса предприятия состоит из следующих шагов:

1. Анализ финансовой отчетности предприятия.
2. Выбор величины прибыли, которая будет капитализирована.
3. Расчет ставки капитализации.
4. Определение предварительной величины стоимости.
5. Внесение поправок на наличие нефункционирующих активов.
6. Внесение поправок на контрольный или неконтрольный характер оцениваемой доли.

Анализ финансовой отчетности предприятия является важным этапом оценки. На этом этапе анализируется ретроспективная и текущая информация о всей финансово-хозяйственной деятельности предприятия и ее результатах. В реальных отчетах об оценке бизнеса анализ финансовой отчетности занимает отдельный раздел. В данном модельном примере мы ограничимся лишь выводами, которые были сделаны по результатам проведенного анализа.

Выводы по результатам проведённого анализа финансовой отчетности ООО «NN»:

1. Структура активов предприятия хорошо сбалансирована, доля высоколиквидных активов примерно соответствует доле низколиквидных активов, при этом доля труднореализуемых активов достаточно мала – 5% от общего объема активов.

2. Основной источник финансирования предприятия – собственные средства (78% от всех средств предприятия), при этом краткосрочная и среднесрочная задолженность имеют размеры 5% и 17% соответственно при полном отсутствии долгосрочной кредиторской задолженности.

3. Показатели ликвидности предприятия (коэффициент покрытия, коэффициент быстрой ликвидности, коэффициент абсолютной ликвидности) уверенно превышают нормативные значения, что говорит о высокой степени готовности предприятия обслуживать свои краткосрочные и среднесрочные долги.

4. Низкое значение коэффициента концентрации привлеченного капитала является следствием преобладания собственных средств в общей структуре источников финансирования предприятия и говорит о высокой ликвидности предприятия в долгосрочной перспективе.

5. Средний период погашения дебиторской задолженности составляет 43 дня, что практически совпадает со среднеотраслевым значением, которое составляет 45 дней.

6. Показатель оборачиваемости запасов на предприятии (9,62) сильно превышает условно-нормативное значение (3,5), что, скорее всего, говорит об отсутствии устаревших запасов и высокой скорости их оборота, но, может быть, это связано и с недостатком запасов на предприятии.

7. Показатели рентабельности предприятия, по мнению Оценщика, являются удовлетворительными и в целом, совпадают со средними показателями аналогичных предприятий розничной торговли непродовольственными товарами, схожих по размеру с оцениваемым.

8. Чистая прибыль предприятия показывает стабильный рост на протяжении последних пяти лет в размере 15-20% в год, выручка от реализации за этот период росла примерно такими же темпами – 14-22% в год. Эти факты позволяют сделать предположение о том, что бизнес предприятия функционирует стабильно и предсказуемо с точки зрения финансовых результатов.

Выбор величины прибыли, которая будет капитализирована.
Данный этап фактически подразумевает выбор периода производственной деятельности, результаты которой будут капитализированы. Обычно выбирают один из следующих вариантов:

1. Прибыль последнего отчетного года.
2. Прибыль первого прогнозного года.
3. Средняя величина прибыли за несколько последних отчетных лет (3-5 лет).

В данном случае, для капитализации используется прибыль последнего отчетного года.

Расчет ставки капитализации.
Ставка капитализации при оценке бизнеса определяется вычитанием из ставки дисконтирования ожидаемых среднегодовых темпов роста прибыли в будущем. То есть, чтобы определить ставку капитализации, нужно сначала рассчитать соответствующую ставку дисконтирования и сделать обоснованный прогноз относительно темпов роста прибыли предприятия.

С математической точки зрения, ставка дисконтирования – это процентная ставка, используемая для пересчета будущих доходов в единую величину текущей стоимости. В экономическом смысле, ставка дисконтирования - это требуемая инвесторами ставка дохода на капитал, вложенный в сопоставимые по уровню риска объекты инвестирования.

Существуют различные методики определения ставки дисконта, наиболее распространенными из которых являются:

1. Модель оценки капитальных активов (CAPM).
2. Метод кумулятивного построения.
3. Модель средневзвешенной стоимости капитала.

В данном случае, для расчета ставки дисконтирования используется метод кумулятивного построения.

Этот метод основан на экспертной оценке рисков, связанных с вложением средств в оцениваемый бизнес. Ставка дисконтирования рассчитывается путем сложения всех выявленных рисков и прибавления их суммы к безрисковой ставке дохода.

Для целей настоящей оценки безрисковая ставка дохода принималась равной эффективной доходности к погашению российских облигаций федерального займа (ОФЗ) со сроками погашения, сравнимыми с предполагаемыми сроками инвестирования средств в оцениваемое предприятие. Так, ОФЗ выпуска RUХХХХХХХ с датой погашения 10 сентября 2018 года по состоянию на дату оценки (30.12.2012г.) имели эффективную доходность к погашению 8,09% годовых (Источник данных – Информационное агентство «CbondS»). Таким образом, безрисковая ставка дохода на дату оценки составляла 8,09%.

Теперь нужно определить величину премии инвестора за риск вложения средств в конкретное предприятие. Для этого выделяются типичные факторы риска, по каждому из которых вносится экспертная поправка в интервале 0-5%, а затем все поправки суммируются.

В данном случае, поправки вносились по следующим факторам риска (источник - Business valuation Review, December 1992; "The Adjusted Capital Asset Pricing Model For Developing Capitalization Rates: An Extension of Build-Up Methodologies Based Upon the CAPM"):

1. Качество управления предприятием.
Качество управления оцениваемым предприятием, по мнению экспертов, является средним, поэтому по данному фактору средняя надбавка за риск составляет 2,5%.

2. Размер компании.
Размер оцениваемой компании примерно соответствует малому бизнесу. Вложения в малый бизнес отличаются повышенным риском, средняя поправка по данному фактору определена в размере 5%.

3. Финансовая структура предприятия.
Финансовая структура оцениваемого предприятия представляется устойчивой. Основной источник финансирования предприятия – собственные средства. По данному фактору вносится минимальная поправка в 1%.

4. Товарная диверсифицированность предприятия.
Товарная диверсифицированность оцениваемого предприятия, его способность переориентироваться на предоставление новых услуг является невысокой. Средняя премия за риск по данному фактору определена в 4%.

5. Степень диверсифицированности клиентуры.
Степень диверсифицированности клиентуры оцениваемого предприятия невысокая, поэтому средняя премия за риск по данному параметру определена в 4%.

6. Уровень и прогнозируемость прибылей оцениваемого предприятия, на взгляд экспертов, соответствуют среднеотраслевым. Средняя премия за риск по этому показателю составила 3%.

Средние величины поправок по указанным выше факторам риска определены на основании опроса независимых экспертов, после их ознакомления с результатами финансово-экономического анализа деятельности оцениваемого предприятия. Эксперты высказывали свое мнение по данному вопросу исходя как из состояния самого предприятия, так и из текущего состояния рынка в целом. Результаты опроса экспертов обобщены в таблице ниже:

Таблица 1. Экспертная оценка величины премии за риск, связанный с инвестированием средств в оцениваемое предприятие.

Экс­перт­ная оцен­ка попр­авки на риск по фак­тору «Ка­чес­тво управ­ле­ния пред­при­ятием»

Экс­перт­ная оцен­ка попр­авки на риск по фак­тору «Раз­мер ком­па­нии»

Экс­перт­ная оцен­ка попр­авки на риск по фак­тору «Фи­нан­со­вая струк­ту­ра пред­при­ятия»

Экс­перт­ная оцен­ка попр­авки на риск по фак­тору «Товар­ная дивер­си­фи­ци­ро­ван­ность»

Экс­перт­ная оцен­ка попр­авки на риск по фак­тору «Сте­пень ди­вер­си­фи­ци­ро­ван­нос­ти кли­ен­ту­ры»

Экс­перт­ная оцен­ка попр­авки на риск по фак­тору «Уро­вень и прог­но­зи­ру­е­мость при­бы­лей»

Экс­перт 1.

ФИО: ХХХ Х.Х.

Мес­то ра­бо­ты: ЗАО «Оценка-ХХХХ»

Долж­ность: Гене­раль­ный ди­рек­тор.

Стаж ра­боты в оце­ноч­ной дея­тель­но­сти: 10 лет.

Кон­такт­ный теле­фон: (495) 000-00-00

3

5

1,5

5

4

3

Эксперт 2.

ФИО: ННН Н.Н.

Мес­то ра­бо­ты: ООО «НННН»

Долж­ность: Ди­рек­тор де­пар­та­мен­та оце­нки биз­не­са и пред­при­ятий.

Стаж ра­боты в оце­ноч­ной дея­тель­но­сти: 12 лет.

Кон­такт­ный теле­фон: (495) 000-00-00

2,5

5

1

4

5

3

Эксперт 3.

ФИО: МММ М.М.

Мес­то ра­бо­ты: СРОО ХХХХ

Долж­ность: Член экс­перт­ного со­вета.

Стаж ра­боты в оце­ноч­ной дея­тель­но­сти: 11 лет.

Кон­такт­ный теле­фон: (495) 000-00-00

2

5

0,5

3

3

3

Среднее значение поправки

2,5

5

1

4

4

3

Для определения итоговой величины премии за риск вложения средств в оцениваемое предприятие необходимо просуммировать полученные средние значения поправок по всем выделенным факторам риска:

Таблица 2. Определение суммарной премии за риск.

Вид риска

Премия за риск, %

Руководящий состав: качество управления

2,5

Размер компании

5

Финансовая структура (источники финансирования компании)

1

Товарная / территориальная диверсификация

4

Диверсифицированность клиентуры

4

Уровень и прогнозируемость прибылей

3

Прочие риски

2

ИТОГО: Премия за риск

21,5

Теперь суммируя безрисковую ставку дохода и премию за риск по инвестициям в оцениваемое предприятие, получим, что ставка дисконтирования составляет 29,59%.

Далее, для того чтобы определить ставку капитализации, необходимо сделать прогноз относительно долгосрочных темпов роста прибыли оцениваемого предприятия.

Ниже приведен прогноз финансовых результатов оцениваемого предприятия на период 2013-2015 г.г., составленный на основании бизнес-плана, одобренного руководством предприятия.

Таблица 3. Прогноз финансовых результатов на период 2013-2015 г.г. (руб.).

НАИМЕНОВАНИЕ ПОКАЗАТЕЛЯ

2013

2014

2015

Нетто-выручка от реализации

198 398 201

238 007 841

285 693 409

Переменные затраты

89 964 674

107 957 609

129 549 131

Маржинальный доход

108 433 526

130 120 232

156 144 278

Маржинальный доход на 1 руб. выручки

0,55

0,55

0,55

Постоянные затраты

3 980 377

4 776 453

5 731 743

Валовая прибыль

104 453 149

125 343 779

150 412 535

Валовая прибыль на 1 руб. выручки

0,53

0,53

0,53

Коммерческие расходы

14 461 937

15 908 130

17 498 943

Управленческие расходы

40 323 566

42 339 744

44 456 731

Операционная прибыль

49 667 647

67 095 905

88 456 860

Операционная прибыль на 1 руб. выручки

0,25

0,28

0,31

Проценты к уплате

1 296 150

1 360 958

1 429 006

Проценты к получению

170 808

179 348

188 315

Доходы от участия в других организациях

0

0

0

Прочие операционные доходы

118 052

123 954

130 152

Прочие операционные расходы

658 517

691 443

726 015

Балансовая прибыль

48 001 839

65 346 806

86 620 307

Балансовая прибыль на 1 руб. выручки

0,24

0,27

0,30

Внереализационные доходы

0

0

0

Внереализационные расходы

0

0

0

Прибыль до налогообложения

48 001 839

65 346 806

86 620 307

Прибыль до налогообложения на 1 руб. выручки

0,24

0,27

0,30

Налог на прибыль

7 080 296

8 496 356

10 195 627

Прибыль (убыток) от обычной деятельности

40 921 542

56 850 451

76 424 680

Прибыль (убыток) от обычной деятельности на 1 руб. выручки

0,21

0,24

0,27

Чрезвычайные доходы

0

0

0

Чрезвычайные расходы

796 038

835 839

877 631

Чистая прибыль (убыток)

40 125 504

56 014 612

75 547 049

Чистая прибыль (убыток) на 1 руб. выручки

0,20

0,24

0,26

Далее фактические и плановые финансовые показатели предприятия в 2010-2015 г.г. для удобства сравнения сведены вместе в следующей таблице:

Таблица 4. Основные финансовые показатели предприятия в 2010-2015 г.г.

ПОКАЗАТЕЛЬ

ФАКТ

ПЛАН

2010

2011

2012

2013

2014

2015

Нетто-выручка от реализации, руб.

84 863 000

123 392 000

165 331 834

198 398 201

238 007 841

285 693 409

Рост нетто-выручки от реализации по сравнению с предыдущим годом, %

45

34

20

20

20

Чистая прибыль, руб.

24 163 771

24 190 912

28 318 689

40 125 504

56 014 612

75 547 049

Рост чистой прибыли по сравнению с предыдущим годом, %

0

17

42

40

35

Чистая прибыль на 1 руб. выручки, руб.

0,28

0,20

0,17

0,20

0,24

0,26

Как видно из таблицы основных финансовых показателей предприятия за период 2010-2015 г.г., фактический и планируемый рост нетто-выручки от реализации, в целом, согласуются между собой. Однако планируемый рост чистой прибыли и рентабельности выглядит несколько завышенным. Исходя из результатов проведенного анализа финансовой отчетности предприятия, наиболее вероятным представляется, что рост чистой прибыли предприятия в 2010-2015 г. г., составит 15% в год.

Таким образом, ставка капитализации для оцениваемого предприятия составит: 29,59 - 15 = 14,59 (%).

Определение предварительной величины стоимости.
Определив ставку капитализации и величину прибыли, которая будет капитализирована, можно рассчитать величину стоимость бизнеса (результатов деятельности предприятия) по формуле, указанной в самом начале этого раздела.

Таблица 5. Расчет предварительной величины стоимости бизнеса предприятия.

ПОКАЗАТЕЛЬ

ЗНАЧЕНИЕ

Величина прибыли для капитализации (чистая прибыль последнего отчетного года) (I)

28 318 689 руб.

Ставка капитализации (R)

0,1459

Стоимость предприятия (I/R)

194 096 566 руб.

Внесение поправок на наличие нефункционирующих активов.
Полученная величина представляет собой лишь предварительную стоимость предприятия (стоимость его бизнеса, предпринимательской активности). Наличие у компании в собственности нефункционирующих (не используемых при ведении бизнеса) активов может увеличить стоимость предприятия в целом, поэтому при наличии таких активов, их рыночная стоимость должна быть добавлена к стоимости бизнеса, рассчитанной доходным подходом.

В данном случае, нефункционирующих активов у оцениваемого предприятия не выявлено и корректировка по данному показателю не вносится.

Внесение поправок на контрольный или неконтрольный характер оцениваемой доли.
Метод капитализации прибыли в результате дает стоимость всего бизнеса. Если оценивается лишь малая доля в предприятии, то к получившемуся результату нужно применить поправку, учитывающую тот факт, что акции в миноритарных пакетах стоят дешевле, чем в мажоритарных или контрольных пакетах (верно и в отношении долей).
Подробнее о зависимости стоимости акций от размера пакета...

В данном случае оценивается 100% долей предприятия ООО «NN», поэтому корректировка по этому показателю не вносится.

Таким образом, в нашем примере рыночная стоимость 100% долей ООО «NN», рассчитанная с помощью доходного подхода к оценке методом капитализации прибыли, составляет, округленно, 194 000 000 (Сто девяносто четыре миллиона) рублей.

Услуги по оценке бизнеса предприятия

Наша компания успешно оказывает профессиональные услуги по независимой оценке бизнеса предприятий уже более 21 года.

Получить консультацию о стоимости и сроках проведения оценки можно по телефону: +7 (495) 726-86-74 или по электронной почте: info@koo.ru

© Корпорация "ОЦЕНКА"